原題:Staking, Restaking, and LRTfi: Composable Capital Efficiency and Neutrality (Part I)

Ethereum Foundation の Justin Drake 氏、Puffer の Amir Forouzani 氏、EtherFi の Rok Kopp 氏、Bedrock の Zhuling 氏、Rio の Alan Curtis 氏、EigenLayer の Brianna 氏と Sreeram 氏、Diva の Pablo Villalba 氏、Swell の Daniel Dizon 氏、Renzo の Kratik Lodha 氏、SSV の Matthias Ang 氏、O bol の Max 氏には、寛大なコメントと貢献をしていただき、感謝いたします。

この記事の目次:

1. コンポーザブル資本効率とクリプトネイティブベンチマークレートとしてのステーキング
2. ステーキング、リステーキング、LRTfiのテクニカルディープダイブ
3. 再ステーキングにおける中央集権化と外部性の解決

この記事では、ステーキングとリスタキングの技術的側面を分析しながら、コンポーザブルな資本効率と分散化の価値の間の緊張関係を探ります。 なぜ資本効率なのか? 資本効率は利回り追求行動を招く。 また、PoSチェーンは、その完全性を守るためにゲーム理論的なインセンティブに依存しています。 合理的なノード・オペレーターは、最も収益性の高いバージョンのクライアント・ソフトウェアを実行します。 同様に、合理的なステーカーは、トークンの利回りとトークンの構成可能性を最大化するためにトークンを賭けます。 プロトコル設計が成功すれば、参加者は、プロトコルの安全性が維持され、分散化と中立性の価値が維持されるナッシュ均衡を見つけるインセンティブを得るでしょう。 ステーキングスタック全体のコンポーザブル資本効率を研究することは、そのグローバルなナッシュ均衡を指し示しています。

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私たちのランドスケープでは、プライマリレイヤーはイーサリアム、ソラナ、ポリゴンで成熟しており、ビットコインとコスモスのステーキングは進化しています。 イーサリアムでは、イーサリアムの価値が維持されれば寡占状態になり、トッププレーヤーは33%に近づくことができ、イーサリアムの価値が維持されなければLSTが祀られるという2つの方法があります。 CosmosではICSは最初のイニングにあり、Solanaではステーキングは90%です。

リテーキングのセカンドレイヤーは、特にLRTプールに資金が最高利回りに流れ、トップへの競争に火をつけています。 ブラストとマンタは、最初のステーキングで祀られたL2として、世界中で聞こえるショットを放ち、瞬く間にTVLで10億ドル以上をブートストラップしました。 供給が豊富で飢餓感がある場合、AVSと再燃したL2から予想される収量はせいぜい不明です。 さらに、ビットコイン、コスモス、ソラナでのリテーキングはすべてカンブリア紀の段階にあります。

三次層では、合成厩舎、歩留まりの最適化、歩留まりのトークン化が、革新的な多様性を高める方向性です。 このレイヤーでは、資本効率とリスクがコンポーザビリティを上回ります。 最も幅広いコンポーザビリティを最小のリスクで解き放つことが、このレイヤーで成功するための鍵となるでしょう。

コンポーザブル資本効率とクリプトネイティブベンチマークレートとしてのステーキング

コンポーザビリティはweb3の特徴であり、摩擦がなく、最低限で、セルフカストディです。 対照的に、イールドスタッキングは伝統的な金融では大きな摩擦に直面しています。 例えば、国債を担保して借入する場合、第三者のカストディアン、LTV比率のケースバイケースの判断、人件費を正当化するための高い最低額など、複数の摩擦点が生じます。

LSTの出現により、コンセンサスレイヤーのコンポーザビリティが実行レイヤーのDeFiアクティビティに委ねられることが解き放たれました。 このようなコンポーザビリティにより、2020年の夏のDeFiが可能になりました。 それから 3 年が経ち、コンポーザビリティは今では当たり前のように自然に感じられるようになりました。 フリクションレス・イールド・スタッキングは、資本効率を高めると期待しています。 例えば、ステーキング(超流動性ステーキング)のためにLPトークンを鋳造したり、LSTを鋳造してLPポジションに入金したりすることで、利回りを積み上げることを期待しています。

セルフカストディアル、低ミニマム、フリクションレスなど、これらの機能はWeb3独自のものであり、より広範な金融市場の効率性向上の可能性を浮き彫りにしています。 保有している株式をトークン化し、それを使用して証券取引所にLPできると想像してみてください。 不動産エクイティをトークン化して、簡単に利回りをリテーキングできると想像してみてください。 LSTfiを通じて、コンポーザビリティが従来の金融にとって何を意味するのかを垣間見ることができます。

「LSTfiを通じて、コンポーザビリティが従来の金融にとって何を意味するのかを垣間見ることができます。」

基本的に、暗号資産には5種類のイールドソースがあり、それらは積み重ね可能、つまりコンポーザブルです。 ある利回り源の借用書トークンは、別の利回り源の入力トークンとして使用することができます。

もちろん、リスクは利回りと密接に関係しています。 5つの基本的な利回りのうち、ステーキング利回りが最も安全です。 イーサリアムのステーキングが始まって以来、95万9,000人のノードオペレーターのうち、削減されたノードオペレーターはわずか226人です。 一方、ソブリン債は最もリスクが低いと宣伝されることが多いが、最近ではイタリア、スペイン、ポルトガル、アイルランド、ギリシャ(ベネズエラとエクアドルの連続債務不履行国は言うまでもない)が債務不履行に陥っている。 金本位制である米国債でさえ、1930年代に金のペッグから外れ、上限のない不換紙幣印刷で債務を返済したときに「デフォルト」しました。 国債のデフォルトは、国の債務返済能力と結びついています。 そのリスクレベルは、「ステーキング利回り」リスクよりも「貸出利回り」リスクに似ています。 ソブリン債の利回りが債務返済の将来の期待に基づいているのに対し、ステーキングの利回りは現在のネットワーク利用水準に連動しています。

そのため、ステーキングをクリプトネイティブのベンチマークレートと考えています。

ステーキングの頂点には、利回りを積み重ねるロケットを駆動する資本効率エンジンが搭載されています。 杭打ちを祀るL2はブラストとマンタ、クロスドメインはピカソとバビロン、LSTはグラヴィータをループするなどのイノベーションが見られ始めています。

LSTのコンポーザブルな性質は、歩留まりスタッキング設計のさらなる革新を促進するでしょう。

ステーキング、リステーキング、LSTfi/LRTfi

ステーキングはPOSチェーンのセキュリティ基盤であり、web3におけるリスクフリーのベンチマークレートです。

Justin Drake氏は、ETHを 経済安全保障と経済的帯域幅の2つの目的に帰しています。 LSTとLRTは、さまざまなDeFiと組成し、リテーキング活動を行うことで、同じETHが両方に参加できるようにします。

経済安全保障に関しては、潜在的な共謀を軽減するために、PoSチェーンで分散化と中立性を保護する必要があります。 分散化と中立性を維持するようにプロトコルをゲーム理論的に設計することは、バランスの取れた行為です。 この緊張感については、また後ほどお話しします。

まず、PoSチェーンの例としてイーサリアムを使用して、スタックを見てみましょう。 プライマリレイヤーでは、ユーザーはETHをステーキングし、stETH、cbETH、wbETH、rETHなどのLSTを取り戻すことができます。 セカンダリレイヤーでは、LSTまたはETHをリスタキングして、他のステーキングサービスにセキュリティを提供し、eETH、uniETH、pufETHなどのLRTを取り戻すことができます。 次に、三次層はLSTとLRTをさまざまなDeFiアクティビティで構成し、イールドスタッキングを行います。

導入を促進するインセンティブを理解するために、次の 3 つの質問に回答します。

1. どの戦略の組み合わせが最高の利回りを生み出すでしょうか? これは資本効率に関係します。
2. 最も深い流動性へのアクセスと、最も幅広いDeFi活動への参加を可能にするアウトプットトークンはどれですか? これはコンポーザビリティについてです。
3. 最も安全な利回り源はどの戦略ですか? これはリスクの軽減に関係します。

そのため、コンポーザビリティと資本効率が採用を促進する主な要因であり、リスクは選択肢セットを制限する境界条件です。

プライマリレイヤー — ステーキング

プライマリレイヤーでは、バリデーターはETH、ATOM、SOLなどのネイティブトークンを預けてPoSネットワークを保護し、報酬として取引手数料を受け取ります。

ステーキングは暗号資産における最もリスクの低い利回り生成形態であるため、時間の経過とともに、イーサリアム(23%がステーキング)がSolana(90%ステーキング)とAtom(70%ステーキング)に追いつくと予想されます。

ステーキングには、中央集権型、準分散型、分散型の3つのカテゴリーがあります。 中央集権型および準分散型のステーキングは、利便性と構成可能性のためにカストディ取引を行います。 ソロステーキングを指す分散型ステーキングは、プロトコルにとって最も安全ですが、維持が難しく、コンポーザビリティに欠けています。 理論的には、セルフカストディアルノードもLSTを発行できますが、構成可能性が低いため、合理的な思想家はLSTを購入しません。

債券の転記

プレーンバニラソロステーキングでは、バリデーターはバリデーターキーと出金キーの2つのキーペアを作成し、32ETHをEth 1.0デポジットスマートコントラクトに送信します。 基本手数料は燃やされ、取引のヒントはバリデーターに送られます。 エポックごとに8人、または1日あたり1800人のバリデーターのみがアクティブ化できます。

Rocket Pool、Diva、Swellなどのステーキングプールでは、独立したノードオペレーターがステーカーからの入金で構成されるステーキングプールをサポートすることができます。 オペレーターの視点から見ると、債券が低ければ低いほど、預け入れたETHから手数料の一部を得ることができるため、資本効率が高くなります。 本質的には、債券要件を下げることで、より大きなレバレッジが可能になります。

• ロケットプール:8 ETHボンド
• Stader:4 ETHボンド
• フグ:1ETHボンド

ある試算では、ノードオペレーターはETH報酬で最大6〜7%、ステーキングプールトークン報酬で最大7.39%を獲得できます。

Polygonでは、バリデーターはパーミッション制です。 バリデーターはバリデーターセットへの参加を申請する必要があり、承認されたバリデーターが結合を解除した場合にのみ参加できます。 Solanaでは、バリデーターはパーミッションレスで参加でき、Solana Foundationはバリデーターが選択できるクラスターを提供しています。 また、Solanaは、ステーキングされたSOLの33%以上を保有する超少数派のバリデーターの数を公式に追跡しています。

CEXステーキングでは、債券の転記のメカニズムは不透明です。 リテールステーカーは債券の全額を前払いすることができ、中央集権的なノードオペレーターは、すべての潜在的なペナルティをリテールに転嫁することができます。 しかし、ステーカーはスムージングの恩恵を受けることもでき、ほとんどの場合、ソロステーキングよりも高い利回りが得られます。

褒賞の獲得

2〜3日ごとに、イーサリアムビーコンチェーンがバリデーターをスイープし、報酬を配布します。 コンセンサスレイヤーに加えて、バリデーターは優先手数料とMEVを通じて実行レイヤーの報酬を得ることもできます。 SolanaのJitoなどのプロトコルは、MEVを利用してLSTの収率を高めています。

MEV-boostは、MEVをブロックビルダーからバリデーターに再分配し、バリデーターはステーカーに報酬を分配することができます。 最終的には、ETH保有者に価値を還元するためにMEVバーンが実装される可能性があります。 MEVの再分配の本質は、公平性をめぐる哲学的な問題です。 しかし、今のところ、MEVはステーキング報酬を増やすために使用できます。

バリデーターの報酬は、とがったことで有名です。 バリデーターの選択には固有のランダム性があるため、報酬は不均一になる可能性があります。 イーサリアムでは、前のブロックのハッシュとシードを含む決定論的ランダム性を使用して、次のバリデーターが選択されます。

この目的のために、Rocket Poolはオプトインベースでスムージングプールを提供しています。 スムージングプールは、オプトインしたバリデーターからの報酬を蓄積します。 経験則として、バリデータのミニプールの数がスムージングプール内のノード数よりも少ない場合、スムージングプールからより多くの利回りを得る可能性が高くなります。 Lidoなどのプロジェクトでは、平滑化機能がスマートコントラクトに組み込まれています。

CEXでは、平滑化は自動的に行われ、ステーカーは時間の経過とともに一貫した利回りを期待できます。

削減

斬撃は非常にまれなイベントです。 イーサリアムのステーキングが始まって以来、95万9,000人のノードオペレーターのうち、削減されたノードオペレーターはわずか226人です。

バリデーターは、1)ブロックの生成に失敗した場合、または2)期待どおりに構成証明を生成できなかった場合にペナルティを受ける可能性があります。 ペナルティは小さいです。 一般的に、バリデーターは、オフにしたのと同じ時間数で利回りを取り戻すことができます。 一方、斬撃の罰則はより厳しいです。

斬撃は、3つの条件のいずれかが満たされたときに発生します。1)ダブル署名:同じスロットに対して2つの異なるビーコンブロックに署名します。 2)署名ラッピング:アテスターは、別のアテレーションの周りのアテレーションに署名します。 3)二重署名:同じターゲットで2つの異なる証明に署名します。 バリデーターは、バリデーターセットと交流するために不正行為の証拠をブロックに含め、すべてのバリデーターが証拠を承認すると、スラッシングが始まります。

斬撃の場合、次のような影響が発生する可能性があります

• 初期ペナルティ:有効残高の1/32を削減
• 相関ペナルティ:短いスパン内に多くの違反がある場合、有効残高まで削減される可能性があります。 二次斬撃は共謀を抑止します。
• ブート:バリデーターは8192エポック(36日)以内に引き出しに入ります

DVTは、バリデーターがブロックやアテステーションの生成に失敗するのを防ぐことで、スラッシングのリスクを軽減し、ステーキングプールのセキュリティを強化するように設計されています。 DVTは、分散鍵生成(DKG)、マルチパーティ計算(MPC)、およびしきい値署名スキーム(TSS)を冗長なバリデーターセットに実装します。

SSVは、完全にパーミッションレスで分散型のオープンソースの公共財であるDVTネットワークとして実装されており、現在 、Lidoなどのプロトコルで試験中です。 Obolは、バリデータークライアントとコンセンサスクライアント間のノンカストディアルミドルウェアであるCharonを実行します。 Divaは、独自のDVT実装を使用して、誰でもノードを実行できるパーミッションレスな方法でLSTを強化します。 PufferのSecure-Signerは、イーサリアム財団の助成金に支えられたリモート署名ツールで、現在Intel SGXを使用してスラッシング可能な攻撃を防ぐために設計されています。 PufferのSecure-Signerは、コンセンサスクライアントに代わってバリデーターキーを管理します。

一見すると、資本効率の観点からは、DVTを介して複数のクライアントを実行することは、計算リソースの浪費です。 実装では、同じハードウェアが複数の DVT セットに参加できます。 重要なのは、DVTはプロトコルのセキュリティを強化し、ノードオペレーターのセットがオフラインになったり、不規則な動作をしたりしても、ステーキングプールが正しく機能し続けることができることです。

Cosmos Interchain Securityは、スラッシングに対する興味深いアプローチを採用しています(提案#187)。 ICSは初期段階にあるため、ガバナンス投票には、スラッシュ可能な可能性のあるすべてのイベントを調停するためのスペースが必要です。 これは、消費者チェーンからハブへのセキュリティの伝染を防ぐことを目的としていますが、ガバナンスは、少なくとも今のところ、コードではなく人間の仲裁に意思決定を委ねています。

出金

イーサリアムでは、エポックごとに4つの出口が許可されています。 開始スロットルと出口スロットルの不一致により、エポックごとにそれぞれ8つのバリデーターとエポックごとに4つのバリデーターがあるため、出口のキューが長くなる可能性があります。 出金が開始されると、バリデーターは256エポックを待たなければなりません。

Solanaでは、委任が祀られています。 ステーキングプールへの標準的な委任には、撤退するためのクールダウン期間が必要です。 ただし、ステーキングプールでは、リキッドステーキングでは引き出しのクールダウンは必要ありません。

前を向いて

イーサリアムのステーキング比率が上昇し、ネットワーク使用量が同程度に保たれると、ベース利回りはイーサリアム財団が設定した下限である1.8%に漸近的に近づくはずですが、ガスコストとMEVの増加により、これをある程度相殺する可能性があります。

通常、機会費用は、利回りが次に利用可能な利回り源を下回ると、ステーカーにステーキングをやめるよう促します。 しかし、LSTは、保有者が経済安全保障と経済的帯域幅の両方に参加できるため、機会費用を軽減します。 したがって、ステーカーはリターンが低いにもかかわらず入金を続け、LSTを使用してDeFiに参加して追加の利回りを得る可能性があります。

Ethステーキング利回りの低下によるもう一つの現象は、集中化です。 ソロステーカーは、歩留まりが減り続け、ある時点でハードウェアコストが反転します。 より多くのソロステーキングを奨励するために、いくつかの緩和方法があります。 中央集権化と外部性の問題に対する詳細な解決策については、後ほど詳しく説明します。

(第一部終了)

第II部では、Restaking、LRTfi、および中央集権化と外部性に対するソリューションについて説明します https://longhashvc.medium.com/staking-restaking-and-lrtfi-composable-capital-efficiency-and-neutrality-part-ii-47c0a0e60213

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