暗号化業界のアグリゲーター: 価格発見から配信制御まで

2023年11月、ブラックストーンはRoverというペットケアアプリを買収しました。Roverは当初、散歩をさせる人や猫の世話をする人を探すためのものでした。ペットケア業界は通常、数万の小規模でローカライズされたオフラインのサービスプロバイダーで構成されています。Roverはこれらのサプライヤーを検索可能なマーケットプレイスに統合し、評価や支払い機能を追加して、ペットケアサービスのデフォルトプラットフォームとなりました。2024年にブラックストーンがRoverを非公開化するときには、Roverはこの分野の需要のハブとなっていました。ペットの飼い主はRoverを優先し、サービス提供者はこのプラットフォームでしか提供できなくなりました。

ある取引プラットフォームは採用分野で類似のことを行いました。雇用主、求人サイト、応募者追跡システムから職務情報を収集し、それを複数のチャネルに配信しました。このプラットフォームは職務をソーシャルネットワークに掲載します。雇用主にとってはワンストップ配信チャネルとなり、求職者にとっては市場への統一入口です。このプラットフォームは企業や職務を所有しているわけではなく、両者との関係を所有しています。この関係が確立されると、可視性や職務マッチングに対して料金を請求することができ、これは集約経済学の入門講座です。

アスワス・ダモダランはこのモデルを「棚を持つ」と呼んでいます: 混乱した分散型の供給を集中させ、それを表示する方法を管理し、アクセスに対して料金を請求します。ベン・トンプソンはこれを「アグリゲーション理論」と呼んでいます: エンドユーザーとの直接的な関係を築き、供給者がそのサービスのために競争し、各取引から価値を抽出します。異なる分野のコア特性は一貫しています: グーグルとウェブページ、あるプラットフォームと物件、あるプラットフォームと商品。

あるプラットフォームのフライホイールは、この理念のクラシックな解釈です。インターネットバブルが崩壊した後の低迷期に、ジェフ・ベゾスと彼のチームはジム・コリンズの「フライホイール」概念を参考にし、今やすべてのMBAが暗唱できるサイクルを描きました: より多くの選択肢がより良い顧客体験をもたらし、より多くのトラフィックを引き寄せ、さらに多くの売り手を引き寄せ、単位コスト構造を下げ、より低価格を提供し、最終的により多くの選択肢をもたらします。一度フライホイールを回しても効果は限られていますが、千回回すと、機械は轟音を立て始めます。この期間中、ベゾスの座右の銘は「あなたの利益は私の機会です」であり、その核心は自己強化にあります: より多くのユーザー、より多くの供給者、より低コスト、最終的により高い利益を実現することです。

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このモデルが機能すると、一見完璧に思える。コストの増加速度は収入よりも遙かに遅く、製品はユーザーの増加に伴い最適化される。しかし、これは二つの条件が満たされた場合に限る: 集合されたコンテンツが価値を持ち、供給側が簡単に退出できないこと、この二つは欠かせない。さもなければ、堀は浅くなる。あるプラットフォームの例を挙げると、21世紀初頭に数百万のユニークなニッチな売り手と買い手を集約した。この集約は非常に価値があったが、売り手が自分たちの店舗をそのプラットフォーム上に構築できるか、または他のプラットフォームに移行できることに気づくと、次々と離れていった。フライホイールは一夜で停止することはないが、供給側がもはやコントロールされなくなると、それは揺れ始め、最終的には普通のものになってしまう。

ダモダランは、プラットフォームとアグリゲーターの力を具体的な方法で説明しました。彼は「棚をコントロールする」ということに言及しましたが、これは文字通りのスーパーマーケットの棚ではなく、顧客の需要が生じたときに最初に接触する空間を指します。この空間をコントロールすることは、表示するコンテンツ、表示方法、そして入居コストを決定することを意味します。商品そのものを所有する必要はなく、顧客との関係を持つだけで、他の人はあなたを通じてでなければ顧客にアクセスできません。特定のプラットフォームを分析する際、ダモダランは繰り返し強調しました: アグリゲーターの役割は、混乱した分散市場を一つのショーウィンドウに統合し、そのショーウィンドウを唯一注目すべき窓口にすることです。これを達成すれば、「観覧権」に対して料金を請求できるようになります。

Ben Thompsonは、アグリゲーターをインターネット規模でエンドユーザーと直接関係を築き、標準化された信頼できる体験を提供し、供給者がそのサービスのために競争するビジネスと考えています。インターネット規模では、あなたは小さな町で最大の店ではなく、すべての町を同時にカバーする店なのです。

次の顧客をサービスするための限界コストはほぼゼロですが、彼らを持つことの限界価値は巨大です。なぜなら、各顧客があなたのブランド、データ、ネットワーク効果を強化しているからです。アグリゲーターが需要を掌握しているため、供給者は置き換え可能になります。これは品質が無差別であることを指しているのではなく、供給者が去る際に顧客関係を持ち去ることができないことを指します。あるプラットフォーム上のホテル、あるプラットフォーム上のドライバー、あるプラットフォーム上の売り手は、アグリゲーターよりもお互いを必要としています。

ダモダランの研究は、フライホイールがすべての市場で同じように機能するわけではないことを私たちに思い出させます。例えば、あるプラットフォームは地元のドライバーの流動性を集約していますが、ドライバーは同時に3つのアプリを開いて、最初に受け取った注文を選ぶことができます。これにより、競争の優位性に隙間が生じます。一方、別のプラットフォームでは、ホストが提供するのは独自の宿泊施設であり、代替チャネルが限られているため、その手数料はより持続的です。

利益率が低い分野では棚が価値を持つかもしれませんが、手数料の余地は限られており、供給業者は反発しやすいです。これが、あるプラットフォームが成長を実現するために広告とホワイトラベル物流に進出しなければならない理由です。

供給の経済構造は、プラットフォームのユーザー数と同じくらい重要です。もしプラットフォーム内にどこにでもある商品があるなら、あなたは単に視界の良いコンビニエンスストアに過ぎません。しかし、コンテンツが希少で差別化されており、代替が難しい場合、人々は高い料金を請求しても継続して訪れるでしょう。あるプラットフォームの高級物件について考えてみてください。

アグリゲーターがなぜ失敗したのか

条件が欠如しているとき、アグリゲーターはもはやフライホイールではなく、ただ運営コストが高い回転木馬に過ぎない。

Quibiは、棚を制御できなかった典型的なケースです。このプラットフォームは高価なハリウッドのコンテンツと素晴らしいアプリを持っていますが、ユーザーに直接届くチャネルが不足しています。潜在的なユーザーはすでにYouTube、Instagram、TikTokに集まっています。これらのプラットフォームは注意を引くことを支配しており、Quibiはコンテンツを独立したアプリにロックしてユーザーから遠ざけ、その結果、広告やプロモーションを通じてユーザーを引き付けるしかありません。

優れたアグリゲーターは、内蔵配信、インストール数、または日常習慣のようなゼロマージンコストのユーザー到達方法から始まります。Quibiは何も持っておらず、これらを構築する前に時間と資金を使い果たしました。

あるソーシャルプラットフォームのInstant Articlesも同様の問題に直面しています。その理念は、出版者からコンテンツを集約し、プラットフォーム内での読み込みを加速し、トラフィックを monetization することです。しかし、出版者はコンテンツをオープンネットワーク、アプリ、または他のソーシャルプラットフォームに簡単に配信できます。Instant Articlesは決してデフォルトの読書プラットフォームにはなりませんでしたが、情報の流れの中の一つの選択肢に過ぎません。

この二つの例は、同じルールに違反しています: 企業はデフォルトの行動を創出する方法でユーザー関係を持つことに失敗し、供給側が退出した後に著しく損なわれることはありません。

優れたアグリゲーターのリストは簡単です:

• ユーザー関係を直接接続し、所有する;
• サプライヤーは独特であるか、あるいは単一のサプライヤーに支配されないように交換可能でなければならない;
• 供給の限界コストがほぼゼロまたは十分に低く、ビジネスモデルが規模に応じて最適化される。

これらの条件を満たさない場合、あなたは単なる代替可能な仲介者に過ぎません。

流動性がどのように城壁になるか

暗号化業界において、プロジェクトは異なる方法で防御壁を構築することができます。いくつかはライセンスや規制を通じて信頼を築き(、あるいはある安定コイン)、いくつかは技術に依存し(、あるいはあるプラットフォームの証明システムやあるパブリックチェーンの並行実行)、またいくつかはコミュニティやネットワーク効果に依存し(、あるいはあるソーシャルプロトコルのユーザーマップ)。しかし、最も揺るぎないのは流動性です。

"正しく実行する"ことは非常に重要です。しかし、インセンティブが十分に強い場合、流動性は迅速に移動します。2020年、あるDEXは流動性マイニングの報酬により、数日で他のDEXから10億ドル以上の資金を引き抜きました。教訓は簡単です: 出て行くことが残ることよりも痛いときだけ、流動性は安定します。

ある取引プラットフォームは、この道を深く理解しています。それは、永続契約取引所のために最も深い注文書を構築するだけでなく、他のアプリケーションやウォレットがその流動性に直接接続できることを許可しています。例えば、あるウォレットはそのプラットフォームの注文フローに接続し、ユーザーに狭いスプレッドを提供することができ、市場を自ら構築する必要がありません。このようなモデルでは、アグリゲーターは供給者をより必要とします。トレーダーやアプリケーションがあなたのルーティングをデフォルトで使用する場合、あなたはもはや普通のアグリゲーターではなく、彼らが回避できないコアチャネルになります。

自社プラットフォームを除き、このプラットフォームは先月、他のビルダーを通じて130億ドル以上の取引量を処理しました。あるウォレットはそのルーティングを通じて30億ドルの取引量を処理し、150万ドル以上を稼ぎました。これは、このプラットフォームの現在の強力なネットワーク効果を示しています。

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流動性は、価格に影響を与えることなく資産を変換することを可能にします。金融とDeFiの分野において、深い流動性は取引を安くし、貸借をより安全にし、デリバティブを可能にします。流動性が不足している場合、どんなに完璧なプロトコルでもゴーストタウンに陥ることがあります。一度成功裏に確立されると、流動性はしばしば持続します。トレーダーやアプリケーションは深いプールに流れ込み、流動性をさらに増加させ、スプレッドを狭め、より多くの取引を引き寄せます。

これがあるプロトコルなどのプロジェクトが長年にわたり衰えない理由です。このプロトコルは多様な資産の大規模な貸出プールを持ち、規模と安全性を追求する貸し手と借り手の第一選択肢となっています。8月6日現在、このプロトコルのクロスチェーン総ロック価値は240億ドルを超えています。過去12ヶ月間、借り手は6.4億ドルの手数料を支払い、プラットフォームの収入は約1.1億ドルです。

同様に特定の公共チェーンに基づくアグリゲーターである特定のプラットフォームは、ルーティングツールからそのネットワーク取引のデフォルトの入り口に発展しました。イーサリアム上では、特定のDEXがほとんどの現物流動性を集中させているため、特定のアグリゲーターなどのプラットフォームは限られた改善しか提供できません。一方、この公共チェーン上では流動性が複数のプラットフォームに分散しています。特定のアグリゲーターはそれを単一のルーティングレイヤーに統合し、常に最良の価格を提供します。その取引量は一時的にその公共チェーンの計算使用量のほぼ半分を占めており、いかなる遅延や中断も即座に全ネットワークの実行品質に影響を与えます。

流動性を集約された対象として見ると、このプラットフォームの製品決定はより理解しやすくなります。買収、モバイルアプリ、および新しい取引や貸付製品への拡張は、より多くの注文フローを獲得し、このプラットフォームを通じて流動性を維持し、その地位を強化することを目的としています。

このプラットフォームは注目に値します。なぜなら、それはDeFiにおいてニッチなツールから流動性プラットフォームへと発展した明確なケースだからです。最初は最良の現物価格を探すことから始まり、次第にその公チェーンの流動性のデフォルトルートとなり、さらに新たな流動性を引き付ける製品へと拡大しました。これらの段階を通過し、相互に強化する様子を観察することで、ダイナミクスの集約に新鮮なケースを提供しています。

集計のレベル

潜在的なアグリゲーターを特定するための3つの質問のチェックリスト:

• 現在の企業の重要な差別化要因は何ですか？デジタル化できますか？DeFiにおいて、差別化要因は流動性です。ディーププールは、より狭いスプレッドとより安全な貸出を提供できます。流動性はすでにデジタル化されており、読み取りや比較が容易です。
• 差異化要因がデジタル化されると、競争はユーザーエクスペリエンスに移行するのでしょうか？流動性が自由に接続可能になると、競争は実行品質に焦点を当てます：より迅速な決済、より優れたルーティング、より少ない失敗取引。あるアプリとあるアプリなどの製品が生まれました。前者はDeFiの原語をスムーズなモバイル体験としてパッケージ化し、後者はあるプラットフォームの深さの永続的な流動性をモバイル端末に持ち込みます。
• ユーザー体験を得られた場合、良性の循環を構築できるか? 取引者はより良い価格を求めて集まり、より多くの流動性を引き寄せ、さらに良い価格を提供する。流動性が習慣に組み込まれ、統合されると、それは粘性を持つ。

市場のデフォルトの入り口となり、供給者があなたの不在を耐えられない場合、表示料を受け取ることができるか、またはDeFiの中で注文の流れを決定することができます。

注意:異なるレベルの境界はしばしば不明瞭です。分類は正確ではなく、集約レベルの思考モデルを提供します。

レベル1:価格発見

これは最も基本的な作業です:人々に最適な取引場所を知らせること。Kayakはフライトに、Trivagoはホテルに使用されます。暗号化分野では、初期のDEX集約器はあるプラットフォームや別のプラットフォームに属します。これらは利用可能なプールをチェックし、最適な為替レートを表示し、ジャンプ入口を提供します。価格発見は有用ですが脆弱で、あるデータプラットフォームの交換機能も同様です。

もし基盤市場が集中して(、あるDEX上のイーサリアム現物取引)のようであれば、ルーティングの改善効果はほとんどなく、ユーザーは直接取引所に行くことができ、あなたの提供する助けは必須ではありません。

レベル2:実行

この時、あなたはユーザーを他の場所に誘導するのではなく、代わりに操作します。あるプラットフォームの「ワンクリック購入」はこのレベルに属します。